新能源車的邏輯蛇莓老師前期說過很多次了，這個板塊也是我個人在2020年主力倉位配置之一。我看好的一個重要原因就是歐洲市場在強力政策刺激下，會帶來未來幾年銷量的高速增長。

6月4號德國通過了1300億歐元的經(jīng)濟刺激計劃，重點支持新能源車等的發(fā)展，補貼和退稅力度超預期。也正因為歐洲市場的超預期，才增強了A股鋰電板塊的投資邏輯。

2020年1-4月歐洲各國電動車銷量

今年1—2月份，歐洲電動車同比超過翻倍增長，3月份雖有影響，但仍實現(xiàn)了44%以上的增速，4月份在疫情全面爆發(fā)的影響下，也僅下滑12%。

目前國內(nèi)電動車市場，仍有較大不確定性，所以這輪電動車行業(yè)的高景氣度，主要由歐洲政策驅(qū)動。而歐洲市場份額占比大的車企，所用鋰電產(chǎn)品主要來自中國供應商，而不同于北美市場，采用的大多是日韓的設備和材料。

過去這么多年，國內(nèi)大力扶持電動車產(chǎn)業(yè)發(fā)展，國內(nèi)車企品牌，雖然沒能實現(xiàn)彎道超車，但確實孕育了全球領先的動力電池供應鏈。比如國內(nèi)的動力電池龍頭寧德時代、隔膜龍頭恩捷股份、電解液龍頭新宙邦等，幾乎也都是全球細分領域的龍頭。

恩捷股份2020年一季度凈利潤 .

恩捷股份最新年報顯示，2019全年營收31.6億，同比增長28.57%，凈利潤8.5億，同比增長63.92%，扣非凈利潤7.53億，同比增長136.56%。即使在新能源產(chǎn)業(yè)鏈高景氣度背景下，這份成績單也足夠耀眼。

公司的主營業(yè)務，由三大塊構(gòu)成，分別為膜類產(chǎn)品、包裝印刷產(chǎn)品和紙制品包裝。

恩捷股份2019營收分布

主營業(yè)務中，膜類產(chǎn)品為公司的第一大主營業(yè)務，其中以鋰電池隔膜為主，占比高達80%。2019年膜類產(chǎn)品營收25.49億，占主營80.67%。

隔膜是鋰離子電池的重要組成部分之一，占電池成本約20%。鋰電池四大材料中， 隔膜技術(shù)壁壘和毛利率均比較高， 同時也是最后一個實現(xiàn)國產(chǎn)化的材料。

根據(jù)生產(chǎn)工藝的不同， 一般分為干法隔膜和濕法隔膜，濕法隔膜技術(shù)門檻極高，國內(nèi)基本上沒有廠商能夠生產(chǎn)，主要應用在高端電動車型中。而干法隔膜技術(shù)門檻低，主要應用在低端電動車型中，代表企業(yè)為星源材質(zhì)。

2019 年國內(nèi)濕法隔膜占比 72.63%，濕法隔膜替代干法隔膜成為主流需求。事實上中國第一個突破國外隔膜壟斷的是星源材質(zhì)，但之后因為技術(shù)路線選擇錯誤，固守干法工藝的星源材質(zhì)逐漸落后。

恩捷股份是全球鋰電濕法隔膜的龍頭企業(yè)，全球市占率超50%，產(chǎn)能出貨量占全球14%的市場份額，出貨量占國內(nèi)45%的市場份額。

目前隔膜的競爭格局是非常不錯的，整體呈現(xiàn)是“一超多強”。

隔膜是典型的重資產(chǎn)行業(yè)，所需要的設備成本占比很高，所以規(guī)模優(yōu)勢特別突出。打個比方，以整車廠為例，前期投入幾百億下去，買地皮，買設備，建廠房。廠房建好之后，然后要采購原材料生產(chǎn)，這么大投入生產(chǎn)一輛車肯定是虧錢，假設生產(chǎn)一萬臺車開始達到盈虧平衡點，生產(chǎn)一萬臺以上就可以賺錢，生產(chǎn)的越多賺得越多。隨著產(chǎn)能利用率提升成本被攤薄然后開始持續(xù)盈利，這一點恩捷遠低于其他鋰電材料企業(yè)。

濕法隔膜，技術(shù)門檻高，制作工藝要求高，涉及到穩(wěn)定性、一致性和安全性。所以核心的競爭力中設備優(yōu)勢就表現(xiàn)得特別明顯，而核心設備主要掌握在國外廠商，日系的制鋼所是最牛的設備商，而且是被恩捷股份完全包了。

恩捷大膽并準確的預判了濕法隔膜的發(fā)展趨勢，持續(xù)進行工藝改進并積極擴產(chǎn)持續(xù)降低成本。在規(guī)模、成本上徹底與其他濕法隔膜廠拉開差距，憑借高于同行的品質(zhì)和良品率打入 寧德時代供應體系并成為其核心濕法隔膜供應商，充分享受國內(nèi)新能源車銷量增長帶來的業(yè)績增量。

2018年全球隔膜競爭格局

當前全球主流鋰電池生產(chǎn)商均是恩捷的客戶，2019年其海外營收占比10%，較 2018 年提升7%，隨著海外新能源車銷量迎來爆發(fā)式增長，海外市場將成為公司下一個增長極。

恩捷股份的風險點在于，產(chǎn)業(yè)鏈下游動力電池廠商太強勢，導致應收賬款過高。2018年報中，應收金額15.7億，增長79%，占營收比例64%。2019年公司總營收31.6億元，應收票據(jù)及應收賬款16.1億元，收入大部分都是欠款。

同時，公司進行產(chǎn)能擴張，對資金需求很大，2019年資產(chǎn)負債率從2018年的47.13%增加到59.97%。2020 年 2 月，公司通過可轉(zhuǎn)債募集資金 16 億元，3 月公告擬募集資金 50 億元，大部分用于鋰電池隔膜產(chǎn)能擴張。

但恩捷19年底產(chǎn)能是20億平米，全年出貨量卻只有7.8億平米，產(chǎn)能利用率不足50%還要擴產(chǎn)，能賣掉嗎？這不單單是一句看好全球鋰電池需求能解釋的吧。

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